來(lái)源：紫金天風(fēng)期貨研究所

　　【20250109】白糖：年前備貨進(jìn)入尾聲

　　觀點(diǎn)小結(jié)?

　　核心觀點(diǎn)：中性??外糖反彈，印度減產(chǎn)可能限制出口，泰國(guó)在一季度成為主要供應(yīng)國(guó)。國(guó)內(nèi)處于年前備貨旺季，現(xiàn)貨價(jià)格企穩(wěn)小漲，春節(jié)前備貨期價(jià)格偏強(qiáng)運(yùn)行，年后則更多關(guān)注泰國(guó)出口及糖漿政策。

　　國(guó)外生產(chǎn)：中性偏空??巴西12月上產(chǎn)量下滑，印度生產(chǎn)進(jìn)度低于同期，泰國(guó)生產(chǎn)預(yù)期良好，印度存在重新討論出口的可能。

　　國(guó)內(nèi)產(chǎn)銷(xiāo)：偏多??截至2024年12月底，本制糖期全國(guó)共生產(chǎn)食糖440.34萬(wàn)噸，同比增加120.83萬(wàn)噸，增幅37.82%；全國(guó)累計(jì)銷(xiāo)售食糖249.94萬(wàn)噸，同比增加80.12萬(wàn)噸，增幅47.18%；累計(jì)銷(xiāo)糖率56.76%，同比加快3.61個(gè)百分點(diǎn)。

　　進(jìn)口利潤(rùn)：偏多??配額外進(jìn)口利潤(rùn)在當(dāng)前關(guān)閉，預(yù)期短期內(nèi)配額外進(jìn)口量縮減。預(yù)計(jì)12月進(jìn)口食糖、糖漿均減少。

　　整體庫(kù)存：偏多??截至2023/24榨季末，食糖工業(yè)庫(kù)存35.7萬(wàn)噸，比22/23榨季還要低約9萬(wàn)噸。

　　醇油：中性??醇油比小幅抬升至0.6699，乙醇存在優(yōu)勢(shì)。制醇比當(dāng)前處于被動(dòng)小幅抬升的狀態(tài)。

　　原白價(jià)差：偏空??原白價(jià)差回升至80美元/噸，處于成本線附近，對(duì)原糖需求不大。

　　全球：泰國(guó)接力巴西

　　巴西：本期產(chǎn)糖量低于預(yù)期

12月上半月，巴西中南部地區(qū)甘蔗入榨量為882.7萬(wàn)噸，較去年同期的1931.5萬(wàn)噸減少1048.8萬(wàn)噸，同比降幅54.3%；甘蔗ATR為115.92kg/噸，較去年同期的118.59kg/噸減少2.67kg/噸；制糖比為35.67%，較去年同期的43.15%減少7.48%；產(chǎn)糖量為34.8萬(wàn)噸，較去年同期的94.2萬(wàn)噸減少59.4萬(wàn)噸，同比降幅達(dá)63.07%。

2024/25榨季截至12月上半月，巴西中南部地區(qū)累計(jì)入榨量為61185萬(wàn)噸，較去年同期的63928.3萬(wàn)噸減少2743.3萬(wàn)噸，同比降幅達(dá)4.29%；累計(jì)制糖比為48.2%，較去年同期的49.18%減少0.98%；累計(jì)產(chǎn)糖量為3971.1萬(wàn)噸，較去年同期的4182.4萬(wàn)噸減少211.3萬(wàn)噸，同比降幅達(dá)5.05%。

ATR與制糖比繼續(xù)下降，本期產(chǎn)糖量低于預(yù)期。當(dāng)前預(yù)期巴西中南部食糖產(chǎn)量在4000萬(wàn)噸左右。

　　乙醇產(chǎn)銷(xiāo)兩旺，醇油比優(yōu)勢(shì)尚存

2024/25榨季截至12月上半月，產(chǎn)乙醇7.65億升，較去年同期的10.46億升減少2.81億升，同比降幅26.88%。累計(jì)產(chǎn)乙醇319.34億升，較去年同期的309.26億升增加10.08億升，同比增幅達(dá)3.26%。乙醇處于產(chǎn)銷(xiāo)兩旺格局。

醇油比維持0.6699，乙醇存在優(yōu)勢(shì)。含水乙醇折糖價(jià)與食糖的價(jià)差隨食糖價(jià)格下跌縮窄，最近一期制醇比小幅抬升。

　　巴西糖待裝運(yùn)量回落

截至1月2日當(dāng)周，港口等待裝運(yùn)的食糖數(shù)量為118.19萬(wàn)噸（高級(jí)原糖數(shù)量為106.82萬(wàn)噸），此前一周為174.92萬(wàn)噸，環(huán)比減少56.73萬(wàn)噸，降幅32.43%。桑托斯港等待出口的食糖數(shù)量為64.51萬(wàn)噸，帕拉納瓜港等待出口的食糖數(shù)量為39.61萬(wàn)噸。

巴西糖待裝運(yùn)量回落，但是依然處于同期高位。一季度市場(chǎng)食糖供應(yīng)將轉(zhuǎn)向泰國(guó)。

　　降水良好，市場(chǎng)對(duì)于巴西25/26年度產(chǎn)量持樂(lè)觀態(tài)度

La Ni?a條件有利于在2024年11月至2025年1月期間出現(xiàn)（59%的可能性），最有可能在2025年3月至5月過(guò)渡到enso中性。

巴西當(dāng)前雖然處于拉尼娜小幅增強(qiáng)的月份中，但是目前為止并沒(méi)有影響當(dāng)?shù)亟邓?dǎo)致市場(chǎng)對(duì)于25/26年度維持樂(lè)觀預(yù)期，產(chǎn)量在4200-4320萬(wàn)噸。

雷亞爾兌美元持續(xù)貶值，導(dǎo)致原糖價(jià)格偏弱。

　　印度糖生產(chǎn)進(jìn)度低于去年同期水平

根ISMA的數(shù)據(jù)，截至2024年12月31日，印度2024/25榨季糖產(chǎn)量達(dá)到954萬(wàn)噸，較去年同期的1130.1萬(wàn)噸減少176.1萬(wàn)噸，降幅15.58%。

由于國(guó)內(nèi)存在過(guò)剩庫(kù)存，ISMA呼吁印度政府2024/25榨季允許出口至少100萬(wàn)~200萬(wàn)噸糖，從而支撐印度糖價(jià)。

　　泰國(guó)生產(chǎn)進(jìn)程良好

2024/25榨季截至12月25日，泰國(guó)累計(jì)甘蔗入榨量為1461.01萬(wàn)噸，較去年同期的1081.81萬(wàn)噸增加379.2萬(wàn)噸，增幅35.05%；甘蔗含糖分11.49%，較去年同期的11.1%增加0.39%；產(chǎn)糖率為8.774%，較去年同期的8.071%增加0.703%；產(chǎn)糖量為128.19萬(wàn)噸，較去年同期的87.31萬(wàn)噸增加40.88萬(wàn)噸，增幅46.81%。

泰國(guó)食糖生產(chǎn)進(jìn)程良好，將成為一季度市場(chǎng)供應(yīng)主要來(lái)源，后期關(guān)注出口量。

　　國(guó)內(nèi)食糖：年后或轉(zhuǎn)淡

　　國(guó)內(nèi)產(chǎn)銷(xiāo)兩旺，節(jié)前備貨進(jìn)行中

截至2024年12月底，2024/25年制糖期（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“本制糖期”）甜菜糖廠已有3家停機(jī)，甘蔗糖廠除云南、海南外，其他?。▍^(qū)）糖廠均已開(kāi)榨。截至2024年12月底，本制糖期全國(guó)共生產(chǎn)食糖440.34萬(wàn)噸，同比增加120.83萬(wàn)噸，增幅37.82%；全國(guó)累計(jì)銷(xiāo)售食糖249.94萬(wàn)噸，同比增加80.12萬(wàn)噸，增幅47.18%；累計(jì)銷(xiāo)糖率56.76%，同比加快3.61個(gè)百分點(diǎn)。

　　預(yù)計(jì)12月食糖與糖漿進(jìn)口均大幅下降

由于泰國(guó)糖漿管制，預(yù)計(jì)12月糖漿進(jìn)口量大幅縮減。糖漿最惠國(guó)稅率調(diào)整，涉及科目全年進(jìn)口量累計(jì)在8000-10000噸，體量偏小，影響不大。

根據(jù)巴西出口中國(guó)食糖情況推測(cè)，12-1月國(guó)內(nèi)進(jìn)口量偏低。配額外到港方面，12月目前依然為0，配額外利潤(rùn)尚未打開(kāi)。

12-1月，主要以國(guó)內(nèi)供應(yīng)為主，關(guān)注泰國(guó)糖漿進(jìn)口重新開(kāi)放的政策。

　　價(jià)差：月間正套與內(nèi)外反套

盤(pán)面強(qiáng)勢(shì)，現(xiàn)貨因處于上量期，基差走縮。

月差方面，正套維持，品種強(qiáng)勢(shì)的一種體現(xiàn)，主要得益于國(guó)內(nèi)銷(xiāo)糖進(jìn)度良好。

內(nèi)外反套格局，會(huì)在海外增產(chǎn)落地背景下，繼續(xù)維持，直到打出配額外進(jìn)口利潤(rùn)。

政策關(guān)注泰國(guó)糖漿管制何時(shí)重新開(kāi)放，這是潛在利空因素。

從單邊的角度看，年前備貨行情可能支撐12-1月價(jià)格偏強(qiáng)，年后主要看泰國(guó)出口進(jìn)度，包括糖漿政策。